文:胡嘉琦 朱耘
ID:BMR2004
“明股实债”疑云
(一)设置明确的预期回报,且每年定期向投资人支付固定投资回报;
(二)约定到期、强制性由被投资企业或关联第三方赎回投资本金;
(三)中国保监会认定的其他情形。《关于印发《政府和社会资本合作项目财政管理暂行办法》的通知》第三十五条规定:政府与社会资本合资设立项目公司的,应按照《公司法》等法律规定以及PPP项目合同约定规范运作,不得在股东协议中约定由政府股东或政府指定的其他机构对社会资本方股东的股权进行回购安排。《关于加强中央企业PPP业务风险管控的通知》第四条规定:(中央企业)在PPP项目股权合作中,不得为其他方股权出资提供担保、承诺收益等。
未并表的“隐性负债”
近年来,房地产市场从增量转向存量,随着“三条红线”政策来临,对房地产企业的融资、拿地、立项提出了更多的挑战,在此背景下,房企纷纷采取多种措施降低负债水平。然而,唯有从根本上降低企业的负债水平,提升企业的内生增长力,才能使企业实现长足稳健的发展。
在房地产企业规模效益及融资压力下,大唐地产曾三次冲击IPO。
在2020年12月11日上市之前,大唐地产曾快速去杠杆,大唐地产招股书及财报显示,2017年至2020年,其净负债率分别为1087.9%、408.8%,119.2%、58.7%,净负债率整体下降迅速。
大唐地产在招股说明书中提及,大唐地产快速降债务的原因有三:保留盈利于2017-2019年持续增加;2019年公司股东注资;使用盈余现金偿还借款。
由此可见,融资成为大唐地产降低负债率的举措之一。对于融资的“路径依赖”仅能在短期内降低负债水平,长期来看,培养企业的内生增长力才是企业可持续发展的必经之路。
柏文喜认为,依靠外部融资的方式去降低债务仅能在短期内解决债务问题,增发新股融资虽然可以改善公司的基本面和减低负债率,但是却会稀释原股东的权益,因此培养企业的内生增长力才是企业可持续发展的前提。
对于大唐地产负债率的快速下滑,柏文喜分析称,大唐地产可能将部分项目子公司变成了不合并报表的联营公司,实现了部分负债的表外化,以此达到了迅速降低上市公司表外负债率的目的。
此外,大唐地产也存在部分“隐形负债”,即未并表的联合营公司担保额度,财报显示,截至2020年12月31日,大唐地产已向若干银行作出金额约人民币120.8亿元的担保,作为授予部分买家购买本集团物业之按揭贷款的担保(于2019年12月31日,约人民币104.5亿元)。2020年12月31日,大唐地产向关联公司提供约为人民币54.1亿元之担保,相比之下,2019年12月31日,这一担保数额约为人民币36.3亿元。
财报显示,大唐地产担保的风险在于,倘使买家拖欠按揭贷款,则大唐地产须负责偿还余下之按揭本金连同买方欠付银行之应计利息及罚金,但是大唐地产有权接管相关物业的法定所有权。
毛利率下滑,企业内生增长力何在
公开资料显示,大唐地产于1985年创立在中国台湾,后被福信集团收购。现总部位于福建省厦门市。大唐地产专注于在选定经济区域开发住宅及商业物业。公司已将业务扩展至中国主要六大经济区,包括海西经济区、北部湾经济区及周边城市、京津冀经济区、长江中游经济区、长三角经济区及成渝经济区。
而大唐地产大部分业务主要集中在海西经济区、北部湾经济区及周边城市及京津冀经济区也增加了公司的风险性。
大唐地产在招股书中坦言,“若海西经济区、北部湾经济区及周边城市及京津冀经济区三个地区因当地经济发展不平衡、当地金融市场动乱、自然灾害、流行性疾病、敌对行动或任何其他原因,总体上遭遇任何重大经济下滑,或政府对房地产行业施加更多限制性政策,或该三个地区的房地产市场状况因其他原因出现下滑,将对大唐地产业务、经营业绩及财务状况或造成重大不利影响。”
拓展规模半径是中小房企走向规模化及全国化的必经之路,然而,对于拓展新区域,大唐地产在招股书中表示,“大唐地产未必熟悉相关细分市场、当地的监管常规及惯例、客户偏好及行为、当地承包商及供应商的可靠程度、商业惯例及商业环境以及市政规划政策。此外,拓展业务至新地域市场必定涉及与当地开发商竞争,当地开发商较享有本土化优势、更易获取当地劳动力或更加深入的专业意见和专业知识。竞争压力可能会迫使大唐地产降价,增加大唐地产的成本,进而降低我们的利润率。”
截至2020年12月31日,大唐地产土地储备总建筑面积为2,044万平方米。其中于2020年12月31日,已竣工供出售物业134万平方米,持作投资的可租用面积17万平方米,开发中物业1,893万平方米。
随着大唐地产土地储备及可售项目的上升,大唐地产2020年的收入为105.88亿元,较2019年同期的81.08亿元增加30.6%。
但需要注意的是,大唐地产的销售物业的毛利率出现下降,2020年的毛利率下降至25.5% ,2019年同期则为27.0% 。对此,大唐地产在财报中解释称,该下降主要是2019年公司交付了几个较高毛利率的物业项目。
柏文喜建议,大唐地产应该从提升投拓能力方面去有效控制拿地成本和选对地块,从产品角度而言,应该提升企业的产品力以提升企业的行业竞争力,从运营角度而言,大唐地产应有效控制费用、提升工作效能来追求管理红利,这才是培养企业的内生增长力的着力点和主要方向。
随着“三条红线”政策的出台,房地产行业从人口红利、土地红利、金融红利向管理红利转型。
在管理新扩张区域方面,大唐地产表示,“进军新地区及城市需要庞大资金及管理资源。大唐地产或无法管理人员增长使之与业务扩充相匹配,因而可能遭遇资金限制、施工延期、熟练及合资格人员短缺等问题。此外,管理层将因地区扩张而无法专注现有运营。大唐地产也无法保证未来能聘任、培训及挽留足够人才来成功实施扩张计划。”
柏文喜建议,未来,大唐地产运用管理红利来实现发展需要通过管理精益化提升效能、降低成本的同时,提升公司的产品力、品牌影响力和美誉度以及融资能力和营销能力。
对于大唐地产未来的发展情况,《商学院》记者将持续关注。
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