文：赵正

ID：BMR2004

近期三只松鼠发布公告称，公司持股5%以上股东LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED计划减持不超过3609万股，占总股份的9%，按当天的收盘价估算，套现金额约27.88亿元。此外，持股5%以上股东NICE GROWTH LIMITED及其一致行动人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED计划减持不超过3609万股，占总股本的9%，按当天的收盘价估算，套现金额约28.79亿元。这意味着三大股东近期将联手套现超过56亿元。

事实上，上述三位股东均是三只松鼠成立时的早期发起人，其中NICE GROWTH LIMITED和GAO ZHENG CAPITAL LIMITED为IDG资本旗下的两大基金。而三只松鼠三大股东减持股份发生在三只松鼠上市一周年的解禁期后，可以理解为正常的减持套现行为，IDG方面在接受《商学院》杂志采访时也表达了这个意思。

但是在股市整体大涨的背景下，三大股东大规模减持股份，还是会对三只松鼠的股价产生较大的影响，从某种角度看，三只松鼠不够坚挺的业绩让投资人大规模抛售其股票，也是投资机构看淡其未来发展前景的表现。

多次融资 被资本推上市

说到三种松鼠和IDG的缘分，可以追溯到8年前的2012年。

2012年2月，三只松鼠在安徽芜湖成立，正式上市之前的3月就获得了IDG资本150万美元的天使轮和A轮融资，而这笔钱虽然数量不大，却开启了三只松鼠连续三年的融资之路。从某种意义上讲，IDG的投资为三只松鼠打开了资本市场，此后吸引了大批知名资本前来捧场，整体而言，三只松鼠的私募融资之路可谓顺风顺水。

2013年5月，三只松鼠获得今日资本领投、IDG跟投的B轮融资，融资规模达到617万美元；2014年3月，今日资本和IDG再次追加投资1627万美元，完成三只松鼠的C轮融资；2015年9月，三只松鼠获得峰瑞资本的D轮融资，融资规模达到3亿元。

连续四轮的成功融资也为三只松鼠的发展插上了翅膀。2013年三只松鼠全网销售突破3亿元，2014年月度销售额突破1.6亿元，2015年估值达到40亿元，2016年三只松鼠全渠道销售达到50.44亿元，2017年，三只松鼠实现营业收入68.5亿元。

2017年3月29日，三只松鼠向证监会递交招股说明书，正式向资本市场进军。但就在2017年10月，三只松鼠因“签字律师辞职”而“中止审查”。2017年10月31日，三只松鼠更新了招股说明书，其IPO申请恢复到正常审核。

2018年6月25日，三只松鼠第三次进入IPO排队阶段，审核状态为“预先披露更新”。两年内三次IPO，这在国内企业中也实属少见。2019年7月12日，三只松鼠在经历了一波三折的上市之路之后，终于如愿在深交所创业板上市，发行价为16.68元，开盘后股价大涨20%，以17.62元收盘。

之后多日，三只松鼠的股价连续11个涨停板，股价一度冲高到54.85元，市值高达220亿元。从2019年7月12日到2020年7月这一年间，三只松鼠的股价始终在高位，目前的股价依然保持在70元的较高价位，总市值为278亿元。

随着原始股一年期的解禁期的到来，作为三只松鼠的早期投资者和多轮投资方，IDG资本在三只松鼠这个项目上也赚得盆满钵满，进行必要的套现也属于正常的商业操作。IDG资本在接受《商学院》杂志的采访表示，这次的减持属于正常的周期性行为，从2012年A轮入局，到现在也到了该退出的周期，而且也是一点一点的退出，属于正常的退出行为。而三只松鼠方面在接受《商学院》杂志采访中表示，IDG的减持是因为股东自身资金需求。

在中国食品产业分析师朱丹蓬看来，尽管作为投资方在上市解禁期到来之后，减持套现属于正常商业行为，这么做也符合资本市场的特性。但是这次的套现离场还是会对三只松鼠在整个资本端引发比较大的波动，对三只松鼠未来在股市方面的影响非常大。

上市表现乏善可陈 业绩未达到目标

如果说三只松鼠的上市是资本方的胜利，那么对于三只松鼠而言，似乎并没有给这家企业带来业绩上的变化，反而上市放大了三只松鼠多年来存在的问题。

2019年的财报显示，三只松鼠终于突破百亿元，全年销售收入达到101.94亿元，同比增长45.61%，算是这家企业发展的一个里程碑式的标记；但是净利润却只有2.49亿元，同比下降17.8%。而且四季度虽然营收达到34.75亿元，但是净利润则亏损4621万元。

虽然2019年三只松鼠的营收第一次站到百亿元的全新高度，稳居休闲零食行业第一，从第四季度开始，其亏损额高达4621万元，在上市、营收突破百亿元等利好消息的加持下，却交出亏损业绩，让三只松鼠的未来蒙上一层阴影。

2020年的一季报三只松鼠营收34.12亿元，同比增长19%，但是净利润为1.88亿元，同比下降24.58%。要知道对于坚果零食行业而言，四季度和一季度是销售旺季，也是零食企业主要盈利的两个季度，其他两个季度都是维持和持平，基本没有什么净利润。因此，一季度的业绩也基本决定了全年销售业绩的走势。例如三只松鼠2019年一季度的净利润为2.49亿元，而全年的净利润也是2.49亿元，这意味着其他三个季度平进平出。

为什么三只松鼠营收越来越大，但是净利润却越来越少，甚至出现亏损。在朱丹蓬看来，三只松鼠长期以来只依托单一的电商渠道，其他线下渠道非常薄弱，三只松鼠的利润一定很低。其最大的短板就是渠道单一。

根据三只松鼠招股书披露的相关数据，2016-2018年度内，“天猫商城”营业收入的占比分别达到47.35%，52.78%，63.69%，比例逐年增高。由于过于依赖电商平台，三只松鼠的销售费用居高不下，2019年上半年其对应的销售费用和管理费用就分别增长了47.52%和56.05%，其中销售费用主要是第三方电商平台的服务费用和物流快递费用。

尽管三只松鼠表示随着公司收入规模的不断扩大及销售渠道的愈加多元化，其他电商平台和其他销售渠道的占比也在不断提升，但目前看来，三只松鼠线下门店仍然未成气候。根据三只松鼠方面回复的数据显示，其线下投食店的最新数据是148家，联盟小店是507家。这样的数量放在全国范围来看，确实数量偏低。线下店的销售收入在三只松鼠的整个收入中的比重也过低。这也是其利润率始终较低的原因。

三只松鼠也进行了品类多元化的尝试，向烘焙、功能饮料、宠物食品、婴幼儿食品等领域拓展，但是这些行业竞争已经很白热化，三只松鼠短期也很难获得显著的业绩。由于长期看三只松鼠利润增长不容乐观，这或许也是股东们争相离场的一个重要因素。