文：胡嘉琦 朱耘

ID：BMR2004

2020年4月19日，一则“中国奥园（03883.HK）总裁郭梓宁被法院限制高消费”的信息迅速在网上传播，4月20日，奥园发布声明回应临澧法院发出“郭梓宁限制消费措施（2020）湘0724执7号限制消费令”是误判，随后，临澧法院撤销对郭梓宁的限制令。

一边是商务纠纷，另一边，奥园是在资本市场上活动频频。

半个月来，中国奥园继收购京汉股份29.99%股权后，其全资附属公司奥园健康又收购京汉控股旗下的乐生活智慧社区服务集团股份有限公司。而在4月17日晚间，中国奥园旗下文旅板块中国文旅集团有限公司向港交所递交招股书申请上市，国泰君安国际为其独家保荐人。4月24日，中国奥园（3883.HK）宣布，董事会主席郭梓文于当日增持中国奥园100万股股份，平均价为每股8.816港元，涉资约882万港元。

郭梓宁“限高”的原因是什么，为何奥园集团创始人、副主席、总裁牵扯其中？奥园后续将如何处理此事？中国奥园在资本市场“攻城略地”，频繁收购的原因是什么？收购之后有哪些计划？对于上述相关问题，《商学院》记者向中国奥园集团发出采访提纲，截至发稿日期，未收到回复。

“限高令”背后

4月16日，湖南临澧县人民法院一纸文书，对中国奥园总裁郭梓宁发出了限制消费令。据（2020）湘0724执7号限制消费令显示，2020年1月3日，立案执行申请人湖南炳屹建筑集团有限公司(以下简称湖南炳屹)申请执行广东奥园县域商业综合体投资管理集团有限公司（以下简称奥园县域），同时，对中国奥园总裁郭梓宁采取限制消费措施。

中国奥园已于4月19日向临澧法院提出异议，临澧法院即予以纠正。现法院已撤销对郭梓宁的限制消费令，并已按照相关程序在最高人民法院相关网站上核销相关记录。

据中国裁判文书《湖南炳屹建筑集团有限公司财产保全执行裁定书》（以下简称《裁定书》），该《裁定书》由湖南省常德市中级人民法院于2020年4月3日发布。《裁定书》显示，湖南炳屹于2020年3月10日向湖南省常德市中级人民法院申请诉中财产保全，请求对被申请人奥园县域、临澧奥园置业有限公司价值1.68亿元的资产或银行账户采取保全措施。

申请人湖南炳屹建筑集团有限公司以广州市同融担保有限公司出具的《财产保全担保函》提供担保。据奥园公告显示，该限制消费令与中国奥园下属广东奥园县域商业综合体投资管理集团有限公司、临澧奥园置业有限公司与湖南炳屹集团有限公司之间的一桩正常商业纠纷案件相关。目前，该案件正处于审理阶段。

据企查查显示，临澧奥园和奥园县域商业这两家公司均由奥园集团有限公司100%持股，临澧奥园的法人为杨振军，奥园县域商业的法人则为奥园商业地产集团副总裁尹立鹏。

实际上，郭梓宁此前是奥园县域商业的法人代表，2020年1月22日奥园县域商业法人代表发生变更，法定代表人由郭梓宁变成了尹立鹏，郭梓宁同时不再担任公司董事一职。

纠纷的另一方是湖南炳屹集团有限公司，由陈刚和曹谷香分别持股90%和10%。

而纠纷的原由要从五年前说起，湖南省临澧县政府计划开发沅澧快速干线1、2号大道建设工程，预计总投资6亿元。随后，临澧县政府引进湖南炳屹集团，支付资金1.7亿元及5宗土地作为建设工程款，为了缓解债务压力，炳屹集团于2018年7月引入战略合作伙伴中国奥园集团，湖南炳屹、奥园集团公司及湖南炳屹房地产开发有限公司陈刚、曹谷香等签订了《湖南炳屹房地产开发有限公司增资扩股合作协议》，合作开发2、4号地块合作股本3.6亿元，炳屹集团和奥园集团分别占40%和60%。于2018年9月19日签订了补充协议，补充协议明确，湖南炳屹40%股权转让对价款暂定3.6亿元，确认奥园集团已支付或承债1.67亿元，股权转让对价款余额在2年内分季度等额支付。

此后，经炳屹公司、奥园集团公司友好协商，于2019年1月31日签订《框架合作协议书》。协议约定，湖南炳屹将名下的土地过户给临澧奥园，转让价初步定为2.3亿元。

从中国裁判文书网发布的法院认定信息来看，首先，从《框架合作协议书》约定的奥园公司应负担的义务来看，在签订该协议书时是明确具体的，即包括三个部分：一是因土地过户解押承担或承债的金融机构贷款7750万元及其利息，二是炳屹公司以前已收到奥园集团公司支付借款7500万元及《借款及保证合同》约定的利息，三是于2019年1月31日前向炳屹公司提供借款1500万元；其次，虽然《框架合作协议书》约定的案涉2号、4号地的土地交易价格暂定2.3亿元，但从协议书签订的背景及炳屹公司二审答辩理由来看，该价格应是双方均基本认可的一个合理价格。

从协议书第一条约定“丙方应在取得2号地、4号地《不动产权证》后2个月内完成甲方指定的第三方成为股东的工作，并办理股东登记、公司章程修订备案等工商变更登记手续。”、第六条约定“丙方取得2、4号地《不动产权证》后2个月内，丙方必须与甲方依据本协议确定的原则签订《合作协议》。”的内容来看，双方应在协议书签订2个月内完成土地交易价款的核对工作，在奥园公司没有提供充分有效的证据证明炳屹公司怠于行使其权利的情形下，湖南省常德市中级人民法院民事裁定书认定，奥园公司消极履行其相应义务，有违诚实信用原则；再次，从协议书的约定及交易常理来看，奥园公司亦应在取得案涉土地使用权后履行相应的给付义务。本案中，双方对土地交易对价余款的支付约定是在本协议生效后，依据《框架合作协议书》第八条约定“协议书是双方签字(盖章)生效”，在协议书签订当天，双方已在协议书上各自盖章，协议书已经生效。同时，依据查明的事实，炳屹公司已在协议书签订的前一天和当天即完成了案涉4号、2号地的登记过户手续，履行了其合同义务，但奥园公司并未积极按约履行其给付义务，此举损害了炳屹公司的利益。

2020年3月10日，湖南炳屹曾向法院申请诉财产保全，请求对被申请人奥园县域商业、临澧奥园价值16800万元的资产或银行账户采取保全措施。

2020年3月12日，奥园旗下公司银行账户1.68亿元存款或等价财产被湖南常德中院裁定冻结。临澧法院发出（2020）湘0724执7号限制消费令，郭梓宁成为被限制高消费人。

北京市律师协会律师李松则认为，郭梓宁在审理的时候应该还是被告的法定代表人，所以在执行的时候被告没有履行相应的判决义务，执行时郭梓宁已经不是法定代表人，法院判决时以判决书为依据，限制郭梓宁高消费，但是后来查明郭梓宁已经不是法定代表人了，因此取消了对其的高消费限制。

据企查查显示，中国奥园集团存在多起自身风险及关联风险，截至发稿，奥园集团自身风险达45条，涉及商品房预售纠纷、合同纠纷、物业服务纠纷、劳动者争议纠纷多起事件，关联风险高达2669条，被奥园控股70%的株洲城投房地产开发有限公司还被列为失信被执行人，而由奥园集团100%控股的广州番禺奥林匹克房地产开发有限公司、奥园集团（佛山）置业有限公司，由奥园集团持股51%的广州康威集团有限公司均被列为高风险，被执行人之列，奥园集团及其控股公司有多起纠纷事件的原因是什么？如何去解决纠纷？

对此，知名经济学家宋清辉认为，奥园集团及其控股公司有多起纠纷事件的原因，根源或在于内控机制的缺失，应通过健全内控机制的措施，逐步去解决纠纷。

再融资冲动：控股京汉

中国奥园集团于1996年在广州成立，集团下设八大集团，分别为地产集团、国际投资集团、健康生活集团、科技集团、文旅集团、资本投资集团以及奥买家集团。奥园健康集团已于2019年3月18日分拆上市，奥园旗下又一文旅集团近日也传来上市的消息。值得注意的是，纠纷不断，负债总额持续走高，并没有让中国奥园暂停扩张的步伐。

4月22日，奥园健康（03662.HK）发布公告，于2020年4月22日，卖方、目标公司及买方（公司的全资附属公司）就建议收购事项订立框架协议。公告显示，该目标公司为乐生活智慧社区服务集团股份有限公司，于该公告日期，京汉及田汉分别拥有目标公司全部股本约32.92%及37.90%。根据框架协议，卖方承诺负责完成向目标公司若干少数股东收购目标公司9.18%股权，以确保完成框架协议项下拟进行的交易。交易完成后，买方将合共持有目标公司80%股权，代价为人民币2.48亿元。

对此，同策集团首席分析师张宏伟认为，从物业市场格局来讲，市场集中度还不够高，市场占有率并不高，市场还处于“春秋战国”的市场竞争格局，各家物业公司还是通过登陆资本市场实现快速规模化，争夺市场更多的市场份额，通过内生式或中小物业管理公司可以被大公司收购，现在是比较好的收并购的市场格局变化的时机，通过上市去增加企业外延式增长的机会；从整体公司角度来讲，物业市场是存量领域是重要的领域，通过资本市场去布局存量的市场；通过分拆上市企业可以获得融资，获取补充的现金流，物业不依靠母公司支持，通过资本市场解决资金压力。

据公开资料显示，此次收购的卖方为京汉控股集团有限公司，目标公司为乐生活智慧社区服务集团股份有限公司(以下简称“乐生活“)，买方为奥园健康生活（广州）集团有限公司。

年报显示，2018年全年，乐生活收入约为人民币4.17亿元，除税前溢利约为人民币3070万元，归母净利润1934万元。2019年半年报显示，乐生活未经审核资产净值约为人民币2.94亿元，除税前溢利约为人民币3070万元。此次并表收购乐生活之后，奥园健康的管理规模提升约1.5倍。奥园健康本身扎根大湾区布局全国，而乐生活扎根华北区域布局全国，两者在战略布局上遥相呼应。从业态上看，乐生活在商业写字楼、公建、医院、学校等机构物业领域的布局，扩大了奥园健康以住宅物业为主的管理服务组合。

知名地产分析师严跃进认为，企业的扩张在物业或者大健康、社区服务都需要通过收购来进行，通过收购去弥补专业的缺陷，通过收购直接把对方的一些资源导入，成本比较低，也说明企业的资金实力比较强，要继续做大规模。严跃进也提出，收购的过程中也需要注意水土不服，收购后拖累原有主业、收购的标的物与此前预期不一样等，都会影响企业的一些业务的开展，这些都是需要注意的风险。

事实上，奥园收购京汉控股的标的物不仅仅是乐生活，半个月前的4月7日晚间，奥园集团发布公告称，拟以11.6亿元人民币的代价，收购京汉股份29.99%的股份。收购完成后，原实际控制人田汉将不再是京汉控股的际控制人；收购之前，田汉通过京汉控股及建水泰融，合计持有京汉股份40.92%的股本。随着本次收购事项的完成，田汉持股比例将减少至10.93%。广东奥园集团也将成为京汉股份的控股股东，公司的实际控制人将变更为郭梓文。

根据协议，本次交易将由奥园支付京汉控股现金及奥园承担京汉控股质押借款相结合的方式完成。收购事宜完成后，奥园还将通过借款及协助融资的形式，为京汉股份注入不低于人民币5亿元的流动性资金。

作为一家全国化房企，奥园的区域分布并不均衡。据财报显示，2019年全年，奥园集团在华南、华东、中西部、环渤海销售额分别为425亿元、271.5亿元、306.96亿元、129.87亿元，其中环渤海区域占比是最低的。截至2019年底，奥园在环渤海的土储建筑面积占比仅10%，是其国内土储占比最低的区域。

据相关资料显示，京汉股份作为一家中小房企，近年来一直进行多元化业务，在转型的过程中，京汉控股将养老产业和健康产业作为主线，以京津冀为中心，逐步向西南、长三角、珠三角等全国范围扩展。其土地资源主要分布在北京、天津、雄安、廊坊、香河、通辽、太原、南京、重庆等地。

严跃进认为，收购京汉控股的原因在于奥园看中了京汉拥有较好的土地资源和产业背景，近年来受拿地市场限制影响，通过收购拿地成本比较低。

此外，从经营角度来看，2016-2018年,京汉股份营业收入从42.43亿元下滑至28.89亿元， 2019年上半年京汉股份营业收入13.88亿元，房地产营业收入10.10亿元，占比72.77%。2016-2018年，京汉股份归属于上市公司股东净利润分别为1.09亿元、3.07亿元、1.57亿元，2019年前三季度，这一指标同比减少979.19%至亏损约4600万元。根据京汉股份近日发布2019年度业绩预告，预计归属于上市公司股东的净利润将转为盈利1000万元-2000万元，同比下降87.29%-93.64%。

在宋清辉看来，引入外部战略投资者，可能是处理京汉控股的财务问题的办法之一。基于京汉控股的财务状况，58安居客研究院执行院长张波建议，对于奥园来说会更为关注京汉控股本身的土地资源以及上市公司这一背景，通过资源盘整未来京汉股份的营收结构可能会发生变化，并同步带动财务表现转好。

文旅扩张的野心

除了在大健康领域积极布局“攻城略地”外，奥园集团在文旅方面有新动作。4月17日晚间中国文旅集团有限公司（简称“中国文旅”）向港交所递交招股书谋求上市，国泰君安国际担任独家保荐人。招股资料显示，中国文旅的业务模式是将精力投放于两个业务分部，即度假物业发展及文化旅游业务。

据招股说明书显示，2017年-2019年，中国文旅分别实现营业收入约1.86亿元、3.35亿元、7.36亿元，其中，销售度假物业分别约1.86亿元、2.67亿元、5.94亿元，销售度假物业产生的收益占总收益的99.8%、79.8%及80.7%。由此可见，销售度假物业是中国文旅集团收入贡献的大头。在宋清辉看来，销售度假物业门槛低、变现快，或是销售度假物业占中国文旅收入贡献大头的主要原因。

在北京联合大学在线旅游研究中心主任杨彦锋看来，从发展脉络来看，中国文旅集团是一家以文旅作为手段和途径的典型的地产公司，地产公司在港股上市较多，港股目前上市通道相对比较宽松，奥园做文旅要夯实基础，应该进一步将文旅资产打造、盘活、运营、夯实起来，这样才能将文旅的长效经营与地产的短期经营平衡起来，有利于它的长期发展。

在发展文旅的过程中如何将文旅做好，杨彦锋提出，地产和文旅有着天然的联系，特别是现在很多地产转型文旅一方面是拿地的需求，首先因为通过文旅拿地价格显著比常规的拿地方式低，其次，如果文旅做的好，它有一些畅销的经营的商业业态可以留存，所以很多房企都在探讨这种长短结合的模式。

然而，中国文旅的财务情况堪忧，在负债领域，2017-2019年中国文旅未偿还的银行及其他借款分别为1.53亿元、1.02亿元及5.78亿元，仅是2019年债务总量就增加近4.8亿元；同期中国文旅已连续三年录得净流动负债，金额分别为1.13亿元、1.77亿元及0.20亿元；相应地，中国文旅的资产负债率一直维持在高位，2018年、2019年这一数值分别632%、272.2%。

2019年，中国文旅未偿还的银行及其他借款约为5.78亿元，而2019年末现金及现金等价物为4.89亿元，低于借款额。根据披露，5.78亿元借款，均为信托融资，实际利率为9.5%。

在偿还期限上，中国文旅上述借款都需要在两年内偿还，截至2019年末，其一年内需要偿还的借款约5.35亿元，占比92.54%，一年至两年内需要偿还4310万元。至2020年2月底，借款额增加到约6.28亿元，其中，一年内需要偿还6.23亿元，占比约99.15%。

在宋清辉看来， “造血能力”不足导致现金流紧张，可能是中国文旅集团赴港IPO主要原因之一，此外，中国企业赴港IPO门槛低，需要注意合规即可。

对于中国文旅如何降低负债率，张波提出，一般来说，降低负债率的方法除了提高资金周转率外，就是进行手头项目的盘整，将本身去化有难度的项目快速进行相应处置，加快优质项目的出货速度，当然也需要适时减缓拿地的速度，以平衡财务风险。

宋清辉建议，公司高资产负债率会导致偿债风险增加，从抗风险角度考虑，最好负债率能维持较低水平。偿还存量债务、补充流动资金等手段，可以有效降低资产负债率，实现改善财务状况。与此同时，可以通过开展一些线上的文旅活动等，去应对疫情带来的风险。

据不完全统计，在百强房企中已有50多家布局文旅地产，近十家成立了专门的文旅公司，其中不乏恒大、碧桂园、融创、保利等地产巨头，未来奥园集团如何在并不占先天优势、竞争激烈的文旅行业获取市场份额？

在宋清辉看来，中国文旅及文旅企业应当避免“鸡蛋放在一个篮子里”，同时亟需强化运营体系和突发事件的应对机制建设，做到防患于未然。宋清辉认为，奥园集团文旅品牌优势并不突出，未来，奥园集团在并不具有先占优势的文旅行业获取更大的市场份额，很困难。

2020年开年新冠疫情突发，文旅产业无疑是受损最为显著的行业之一。多家文旅企业销售额出现腰斩，后续疫情接触后，文旅企业也需要采取新的途径去吸引用户，应将提升服务质量、提升客户满意度放在很重要的位置。

张波建议，短期来看，受疫情影响文旅产业受到的影响非常直接，由于出行不便，文旅地产的线下看房很难实施，直接影响到项目的去化。目前可以更多借助线上的方式扩大项目的影响力，最大限度锁定意向顾客，为后续销售打好基础。对于奥园来说，文旅产业是其规模化的重要板块之一，同时也补充了其自身销售品类的完整性，但文旅产业本身和普通住宅的销售有着明显不同，在国际经济环境不乐观，国内出品贸易受到明显影响的当下，单纯度假文旅型项目的销售其实是面临着较大考验，因此当下并非是扩大文旅板块的时机。

疯狂的赌注

中国奥园近年来发展速度很快，在销售业绩及营业收入均有所增长的同时，其负债总额也出现明显上涨。

据2019年年报显示，截至业绩期末，中国奥园负债总额为2528.84亿元，2016年-2018年负债总额分别为517.87亿元、986.8亿元及1581.24亿元，负债总额涨幅分别为39%、90%、60%。2019年，中国奥园的负债额已经攀升至2528.84亿元，同比增长60%。

其中，银行及其他借款50.94亿元，同比增加49.2%；优先票据及债券20.76亿元，同比增加45%。融资成本为7.18亿元，同比上升42.8%。按照还款年期来看，短期借贷及长期借贷当期到期部分达427.73亿元，而现金及现金等价物为461.04亿元，覆盖短债后资金不算充裕，而奥园大部分债务的偿还时间都在2年内。其中，1年内需偿还418.73亿元，1年以上不超过2年需偿还306.98亿元，2年以上至5年以内的偿还金额为225.38亿元。

对于中国奥园负债总额的上涨情况，宋清辉认为，负债总额上涨近千亿对于公司来说意味着偿债压力及利息成本的增加，中国奥园存在偿债压力。

近年来，中国奥园规模实现了从百亿到千亿级的跨越式增长，2016年至2018年的合同销售额分别为256.02亿元、455.9亿元、912.8亿元，分别同比增长68.8%、78.1%、100%。

而中国奥园也由一家发轫于广东的区域性房企蜕变成全国性房企，数据显示，华南区域、华东区域、中西部核心区、环渤海和境外分别贡献销售额从2018年这一数据则分别为49%、22%、20%、5%、4% 变为2019年36%、23%、26%、11%、4%。

与此同时，“要在2017年实现‘15x30’，2018年实现‘30x30’ ，2019年实现‘30x40’”是自2016年提出规模发展战略目标后，中国奥园制定的土地布局三部曲，即2019年培养30个区域公司，每年完成销售40亿元或以上。自此，中国奥园加快并购、招拍挂、城市更新步伐。2018年、2019年拿地速度分别新增1258.4万平方米和1609.2万平方米。

据2019年财报显示，截至报告期末，中国奥园拥有280个项目，总货值约人民币4585亿元，计入城市更新项目后的总货值约人民币6845亿元。集团拥有超过30个城市更新项目总规划建筑面积1425万平方米，规划可售面积约845万平方米，可售货值约人民币2260亿元。此外，中国奥园城市更新项目总规划建筑面积1425万平方米，规划可售面积约845万平方米，2018年粤港澳大湾区房地产企业土地货值排行榜上，中国奥园以1108.2亿元位列第24位，而碧桂园、中国恒大及中海地产等头部房企在大湾区的5713.4亿元、3820.8亿元及2990.7亿元。而2019年全年可售货值约人民币2260亿元，其中粤港澳大湾区占89%，为2011.4亿元，相较2018年可售货值几乎实现翻倍。湾区内房企整体实力强大，具备强大的竞争力，中国奥园将如何脱颖而出？重仓大湾区的企业又有哪些机会与风险？

同策集团首席分析师张宏伟认为，大湾区属于经济经营面、市场经营面都不错的区域，从疫情过后率先复苏的城市来看，也主要集中在大湾区内的城市，比如广州、东莞、佛山、深圳，如果仅局限于区域深耕，将面临大湾区的市场经历一轮上升期，企业无法找到下行期对冲的手段问题。

易居研究院智库中心研究总监严跃进认为，受宏观经济及疫情影响，2020年上半年交易量减弱，呈现负增长现象，对于重仓大湾区的房企来讲，受疫情明显也明显，包括一些人才购房新型、兴产业的发展及潜在的购房需求会有所减弱。

从区域性地产公司到布局全国、重仓布局大湾区，郭梓文可谓是“大手笔”，未来中国奥园如何找到扩张与降低负债之间的平衡点？在资本市场的投资”赌局”有怎样的机会与风险，奥园及其控股公司未来的发展情况又将如何，对此，《商学院》记者将持续关注。