文：陈淑文 朱耘

ID：BMR2004

上坤地产集团股份有限公司（下称上坤地产）要上市闯关了，不过在提交招股书一个多月后仍未有消息。但这段时间，上坤地产并不是单纯的等待。

2020年5月11日，上坤以底价1.48亿元竞得广东佛山南海区1宗商住地，成交楼面价5800元/平方米。据悉，该地块是佛山丹灶镇2020年首宗出让地块。

早在2019年8月，上坤地产以总价3.5亿元拿下的丹灶地王，溢价率18.14%，楼面价达到7088元/平方米，创下丹灶地价新高。这也是上坤置业首次进驻佛山。

从首次进驻佛山，摘得丹灶地王到拿下今年首宗土地，再到港股IPO，意欲登陆资本市场，在开发商资金链越绷越紧，房企面临新一轮的洗牌和整合的阶段，上坤地产试图在大湾区，寻找能冲出重围逆流而上的契机。

3月30日，港交所披露上坤地产招股书。招股书显示，公司此次募资所得款项净额将用于开发现有物业、偿还有息负债及补充一般营运资金。

从披露的信息来看，公司土储总量并不多，目前应占总建筑面积约260万平方米。其应占土储量在长三角、珠三角、中部核心经济区分别为153.31万平方米、37.44万平方米和15.4万平方米。

截至2020年2月底，公司应占总建筑面积超过70%位于长三角经济区，且近半数物业项目及公司应占超过18%的总建筑面积位于上海市。

上坤地产在全国性扩张过程中，虽说杠杆已经降了不少，但仍处于行业高位。2017年至2019年，公司净资产负债率分别为684.9%、325.9%和118.8%。

在疫情影响下的当下，房地产市场遭受到剧烈的冲击，上坤集团为什么选择在这个时候赴港IPO？此前收入依赖上海，如今要进击大湾区，上坤地产可能会面临哪些难题？如何避免这些难题？

《商学院》记者致函上坤地产，至截稿时未获回复。

业绩增速下降，规模扩张有“痛点”

上坤地产的创业始于2010年上海开发的首个住宅项目，2016年进入江苏省，之后专注长三角经济区，并拓展珠三角经济区及中部核心经济区。

截止2020年2月的土地储备显示上坤地产在全国8个省市的14个城市中拥有43个物业项目，总占地面积160万平方米，总土地储备约360万平方米。相比于2019年156万平方米的销售面积，上坤地产约360万平方米总土地储备面积并不算充足。

上坤地产目前的业绩严重依赖上海地区，2017-2019年物业销售收入来自于上海的占比分别达到100%、100%、60%。上坤地产在招股书也明确指出，“我们高度依赖长三角经济地区的房地产市场，尤其是上海”。

如今上坤地产试图要突破珠三角。

2019年7月，上坤地产在上海发布了全新的“三五发展战略”，确定了下一个五年的发展战略和规划。在投资策略上，上坤地产的全国化投资战略可以总结为“3+X”，即做透长三角、突破珠三角、加强长江中游，伺机进驻新区域。

上坤地产在2018年12月入股东莞一个项目进入大湾区，2019年8月在佛山丹灶独立拿下了一宗宅地地王，正式进军大湾区。值得一提的是，2020年2月通过收购佛山海路置业有限公司49%股权，获取了佛山、顺德两个项目。

此前收入依赖上海，如今要进击大湾区，上坤地产可能会面临哪些难题？

58安居房产研究院分析师张波在接受《商学院》记者采访时表示，区域化房企布局全国面临的困难主要体现在两个方面，其一是人才短缺，尤其是管理和销售型管理人才的短缺会表现得更为明显，而原有人才转战到新区域也会面临诸多挑战；其二是对于新进入区域市场的把握度和资源偏弱，容易导致开发出的项目不能最大限度用户需求匹配度。除了在市场上快速挖掘相关人才外，扩展的地域不宜过广，宜选择深耕稳健路线。

除了进击大湾区，加大合作拿地也成为上坤地产扩张规模的一大战术。

上坤地产43个物业项目中，所持项目权益为100%的物业项目有11个，70%的有3个，50%的有15个，50%以下的更是14个，整体权益比为72.52%。土储类型包括：住宅、商业、配套面积及停车场，占比分别为59.8%、9.8%、1.9%、28.4%，其中土地储备停车场的占比不低。

招股书披露，上坤地产2017年至2019年营收分别为12.01亿元、68.47亿元以及75.35亿元，年复合增长率达150%；2019年录得7.6亿的年内溢利，净利润为2.19亿。公司业绩增长的同时，但毛利率并不稳定。2017年，公司毛利率为30.9%，2018年突增至51.5%，在2019年又回落至40.8%。

上坤地产毛利率高于行业平均值，但净利润率不足10%，过去三年的净利润率仅为2.9%、9.8%、9%。

据克而瑞数据显示，受营业成本大幅增加的影响，2019年，50家典型上市房企加权平均毛利率为29.9%，同比下滑3.1个百分点，整体毛利率创下2016年以来的最低值。克而瑞2019年房企盈利能力报告指出，2017年之后，土地市场价格上升、竞争加剧，房企普遍面临较高的土地成本，各地历史地王进入结算期是导致利润率下降的主要原因之一。

克而瑞数据显示，2017年、2018年、2019年，上坤地产全口径销售额分别为51.5亿元、229.5亿元与271.8亿元，排在销售榜第189名、96名与91名，相比之下，2019年的业绩增速明显放缓。

负债高企，偿债压力凸显

上坤地产的全国化扩张也给公司带来现金流短缺与高负债危机。

招股书显示，2017-2019年，上坤地产净资产负债率分别为684.9%、325.9%、118.8%，虽然逐年下降，但仍在行业水平高位，有较高的偿债风险。

根据克而瑞发布的报告，2019年上半年174家典型房企的加权平均净负债率为91.37%，上坤地产的净负债率依然处在行业高位。

上坤地产的融资渠道主要来自银行借款等。数据显示，2017-2019年，公司计息银行及其他借款分别为23.26亿元、30.35亿元和42.43亿元。同期，其计息银行及其他借款利息分别为3.63亿元、6.48亿元和7.64亿元。

在融资环境持续收紧下,不少中小房企开始将目光瞄向境外资本市场,争相赴港IPO。据《商学院》记者不完全统计，截至5月20日发稿时，今年以来已有金辉控股、领地集团、实地集团、上坤集团、大唐地产、港龙地产等多家中小房企开启赴港IPO之路。

3月30日，上坤地产向港交所递交上市招股书，农银国际为其独家保荐人。赴港上市无疑能够获得更多的资源与金融支持，但在疫情蔓延的当下，房地产市场遭受到剧烈的冲击，上坤地产上市的挑战和机遇会有哪些？

证劵业内人士告诉《商学院》记者，中小房企如果上市成功，可以增多一个融资通道，对未来的发展也比较有优势，但也有可能上市不成功，因为中小房企的规模相对比较弱小，而房地产是一个高度集中化的行业市场，商业模式比较固定。从投资者来分析说，他可能就是只投一些固定房企，而且中小房企的股票流动性比较低，流通股份较少,可能会缺乏长期投资者。

张波认为中小房企上市的首要目的依然是融资，这一点并没有发生过改变，即使在港上市后的股价表现总体并不乐观，中小房企依然对赴港上市趋之若鹜。但更值得关注的是，港股上市的难度不断增大，原因在于意图上市房企本身，大部分情况是自身的负债水平较高，还款压力大，过往在港上市相对容易，随着国内调控以及房企整体融资面的压力提升，港股市场对于房企的谨慎度亦不断提升。

上市的窗口期早已过去，但中小房企上市的热情并不会结束。预计还会有不少房企积极谋求港股IPO，但总体结果或难言乐观。

张波指出中小房企的规模化诉求一般较小，更多是会考虑如何生存下去，以及后续战略转型的问题。除非是地方龙头性的小房企，或者有着独特资源优势的小房企，一般来说，小房企在未来5-10年，会面临较大概率的被淘汰现实。因此，小房企的规模化诉求本身成功的概率相对较低，更多是体现在为了更长远“活下去”所进行的自身激励。

因此未来大趋势来看，小房企将在数量不断减少，被并购逐步增多。最大的风险并不在于被并购，而是盲目走规模化或多元化战略，往往会加速自身陷入困境。